（原標題：大消費井噴！領銜跨年行情，這一賽道或有意外之喜！）

紅周刊 編輯部 | 張桔

編者按

(資料圖片僅供參考)

從碧波蕩漾的珠江到人聲鼎沸的黃浦江，從煙波浩渺的秦淮河到水流湍急的嘉陵江。沿河兩岸鱗次櫛比的商家，如今此起彼伏的吆喝聲再度響起，熟悉的煙火氣回來了。首都北京，前門大柵欄商業街高掛的紅燈籠下依稀有了往日人頭攢動的模樣。恰逢四年一次世界杯進入扣人心弦的后半程，防控政策的重大調整迎來消費場景復蘇的最佳時點。神州大地，大消費春潮提前涌動。

經歷大約三年卓有成效的“戰疫”時間后，歲末內地防疫政策出現重大調整，廣州成為率先開放的城市，繼而包括內地7大城市都進行了具體措施的優化。這樣的系統性利好直接燃爆了股市的大消費板塊。從上證指數來看，本周指數已經從前期的3000點保衛戰演變成收復3200點，而Wind中所對應的大消費指數在此前月線4連陰后自11月以來上漲約10%。

對于大消費的投資機會，華南某券商投資總監對《紅周刊》表示：“可以從內循環跟外循環兩方面來挖掘大消費的機會，內循環主要是指，以餐飲為核心的一系列境內消費，包括餐飲拉動的像白酒、調味品，再包括線下的各種消費場景。商超恢復所拉動的一系列大眾消費品，像乳制品、啤酒等等。外循環就是國門打開所帶來的，包括像機場、免稅、旅游酒店航空這一類的機會，從目前復蘇節奏看，內循環消費復蘇更快。”“如果只從估值角度來觀察，大消費板塊仍然處于合理偏低水平，以申萬消費指數為例，當前PE-TTM估值分位水平為過去1年的27%，過去2年的14%，過去5年的15%，中期來看仍然有較大的提升空間。”泰達宏利基金經理周少博指出。

食品飲料板塊擎旗沖鋒：

白酒啤酒乳制品三箭齊發

龍頭快速拉升二三線彈性更大

按常規大消費板塊分類，可以分為食品飲料、家用電器、紡織服裝、休閑服務、商業貿易、農林牧漁、傳媒等等細分板塊。但在二級市場，每每談起消費股，投資人目光都直指白酒板塊。可見白酒作為大消費的基石作用舉足輕重。而本輪在政策放松預期帶動的市場行情中，食品飲料板塊也快速走強，呈現白酒、啤酒、乳制品三箭齊發的特點。

國泰基金經理梁杏對《紅周刊》強調，從投資的角度來看，前期受損最嚴重的消費品類和區域反而更具彈性。雖然這些品類可能不具備最強勢的品牌和最優秀的管理層，但對于處于復蘇初期的當下，大眾品走量增長的品類會率先恢復。目前看，居民消費能力和消費信心還未明顯提高，“消費降級”的問題很難短期解決。等到復蘇中后期，產生了強需求拉動，此時對于高端品更有價值。短期來看細分賽道可能出現一個特征：受損嚴重的公司相較抗壓能力強的公司更會獲得資本青睞。

再看重中之重的白酒陣營。截至12月7日，從申萬二級板塊5天統計看，白酒股資金凈流入第一，五糧液一枝獨秀，其主力凈流入金額達到206210.5萬元。自11月1日以來，五糧液的區間漲幅約為30%。當然股王貴州茅臺王者地位依然不可撼動，在股價回到1700元一線的同時，公司又實施特別分紅回饋股東。Wind顯示，截至今年三季度末，貴州茅臺期末現金余額高達1555.09億元。而同一時間一些二線白酒公司區間漲幅也均超過35%，如順鑫農業、舍得酒業、金種子酒和口子窖。

富國基金量化投資部ETF投資總監王樂樂更看好高端酒和區域名酒。“高端白酒在銷量、定價上都有更強的能力。白酒行業正常增速在16%左右，龍頭公司盈利增速也在這個位置，都差不了太多，從彈性來說次高端區域名酒的彈性大一些。”王樂樂如是強調。

但是，機構中也有對于白酒投資謹慎樂觀的人士。一位不愿具名的人士指出，白酒板塊有比較強的商務宴請屬性，但從目前地產所出臺的政策還集中在融資端和保交樓，暫時看不到地產銷售數據的恢復。“從三季報來看，在白酒類上市公司的預收賬款中，除了茅臺比較強之外，其他家其實都是在下滑的。再加上白酒現在的估值只能說合理，這一板塊只能邊走邊看，取決于經濟的復蘇。”他如是強調。

至于坊間擔心的白酒企業壓庫存問題，中歐基金基金經理成雨軒強調：“白酒確實累積了一定的庫存，但從一些龍頭公司以及經銷商的調研看，庫存尚在合理范圍。疫情期間，白酒企業相對比較理性，沒給經銷商壓太多庫存，因此庫存量雖高，但未見明顯異常，未達歷史高位。隨著疫情管控放開，庫存也有望得到一定的消化。”

再看啤酒股，大有異軍突起之勢。從行業來看，目前恰好面臨著“事件驅動+產業升級+場景恢復”的三重契機。首先從事件驅動來看，每逢世界杯期間都是啤酒消費的旺季，此次破天荒的冬季世界杯正好對沖了淡季消費的因素。從產業升級的角度，產業高端化趨勢仍有較大提升空間，高端化進程同時在即飲和非飲渠道快速演繹，競爭格局良好。當然這并不意味著產業放棄二三線城市乃至農村市場，有基金經理舉例提醒，包括燕京U8這類產品對農村市場的覆蓋就非常之好。

對應到二級市場，啤酒板塊最近可謂喜事成雙，11月中旬一家主營啤酒麥芽業務的公司永順泰登陸深交所，這也讓內地的啤酒類上市公司增加到八家。從同一時間段的表現來看，重慶啤酒和青島啤酒位居漲幅榜的前兩位，而動態市盈率最高的燕京啤酒恰好漲幅居中。仔細探尋重啤和青啤突圍板塊的原因，前者作為海外高端品牌嘉士伯的內地落子方，目前重點是在烏蘇勢能恢復和其他品牌國際化進程，后者青啤的看點在于大單品動銷較快、結構升級進展順利。

而分析啤酒看似更勝一籌的原因時，前述華南某券商投資總監表示，啤酒相對的場景式消費會比白酒更重一些，具體說來就是在政策放松后包括酒吧、世界杯等因素導致的消費場景復蘇，另一點啤酒還在走高端化邏輯。

不過，他在食品飲料中最為看好的還是乳制品：“從估值看，乳制品性價比是食品飲料中最高的。另一方面是該行業面臨的庫存壓力和本身其消費的韌性，以及消費升級的趨勢在大的消費品環境里面是比較友好的。”

具體審視乳制品板塊，公認的龍頭伊利股份上述時間段漲幅約為25%，而其大約23倍的動態市盈率也在板塊中排在靠后的位置。看伊利股份前十名股東持股情況，張坤的易方達藍籌精選依然穩居第五位。該板塊中惟一漲幅過40%的企業，是生產乳制品原料的海融科技。而在板塊中市盈率過百倍的公司是西部牧業和妙可藍多。

實際上對于伊利和光明這樣的龍頭公司來說，此前其在應對逆風的環境中，憑借多樣性的產品布局而游刃有余。仍然以伊利為例，在早前三季度的一眾主營產品中，雖然常溫奶放緩，但是白奶、酸奶、奶粉奶酪、冷飲等領域的平穩發展，導致整體內生營收的基本持平。當然明星穩健二三線公司亦出彩，如果將周期縮短到12月以來的區間，我們發現最為驚艷的當數燕塘乳業，該公司因為新增“三胎概念”而一度三連板，公司在互動回復中也著重描述了其推出的樂比兒童系列產品的賣點。

餐飲、商超、免稅集體井噴：

恢復堂食打開業績上行空間

細分之王或成機構資金首選

12月6日，北京部分商場恢復堂食，根據媒體報道，作為京城海底撈旗艦的西直門店，排隊等位要40分鐘以上，那種往日的喧囂即刻回歸，可以想象翻臺率必將開始直線走高，而這樣的復蘇也反映在內地和香港為數不多的相關上市公司中，海底撈的股價在香港股市短期內快速反彈。

審視這一陣營，大體上包括了A股廣州酒家、西安飲食、全聚德、同慶樓、中科云網和港股的海底撈等。以內地龍頭的廣州酒家為例，此前出名是在每年中秋推出的廣式月餅，而特殊歲月中其也因地制宜開展預制菜業務, 特別是以自有品牌速凍盆菜系列、速凍粵式菜肴系列、常溫廣式熟食系列等產品為主。對比來看，11月以來表現最為出色的還是老牌上市公司西安飲食，這家1997年上市的公司在歲月中一度沉淪，而那一碗親民價格且香氣撲鼻的羊肉泡饃如今似已封存于記憶，公司2021年大約5個億的營收與2007年時基本相等。而該股走紅一方面或與游資炒作傳聞的重組故事有關，一方面還是與早一步的放開預期有關。

談到餐飲板塊，海富通基金一位不愿具名的明星基金經理表示：“這一領域近期不少個股進入主題投資區域，但估值角度在歷史上不算便宜。若選擇投資要從主題的角度考慮相關政策的出臺時點和力度，長期視角則要挑選能跨越市場周期的公司。”也有機構人士向《紅周刊》分析：“這一領域不好選的原因一是消費者口味多元化，二是來自于其本質是要靠展店來實現營收和利潤的增長，核心在于品牌的展店拉加盟的能力，其預測的確定性很弱。”

寶盈基金在書面回復《紅周刊》中指出：“餐飲行業整體在疫情中受損最嚴重，在疫情持續沖擊下，尾部出清趨勢明顯。本身餐飲屬于必選消費，在內地和港股上市的餐飲公司基本都是頭部餐飲品牌，這類品牌應對疫情主動控制開店節奏，甚至優化部分門店；主動降低費用和相關人工成本等，使得成本費用結構得到了較好的優化。單店模型也持續改善和優化。在疫情管控邊際放松的背景下，頭部餐飲品牌有望得到巨大的業績修復。從餐飲供應鏈的角度，人流量的修復，對餐飲供應鏈的量會有積極催化。前期B端調味品占比較高的均會有修復，我們看好B端占比較高的調味品，西式餐飲供應鏈等。”

同樣受到開放預期提振的，還有零售商超這一陣營，而其直接的導火索就是多地宣布進入商超不再查看核酸證明。匯聚賣方對零售板塊的看法，實際對于零售業務的風險不僅有疫情防控，還有經濟恢復的狀態。《紅周刊》注意到，商超百貨類公司的業績修復在三季報中已經悄然生根發芽。

據Wind申萬分類，該板塊上市公司約有66家，自11月1日以來漲幅超過25%的就有15家，分析其中公司的三季報，業績修復的預期苗頭已經閃現。例如三江購物實現營收31.04億元，同比增長4.28%；歸屬上市公司股東的凈利潤1.05億元，同比增長61.82%。再例如更受關注的永輝超市，實現營收709.07億元，同比上升1.53%；歸母凈虧損8.87億元，較上年同期減虧12.91億元。

當前板塊內更多的上市公司動態估值還在30倍以下，當然在短期情緒釋放后，中長線邏輯還是要回歸業績線。這一方面需要線下場景恢復后的人均到店消費提升，另一方面更是數字經濟時代新零售高歌猛進。

以三江購物為例，該公司是浙江大型商貿流通企業，公司發力線上、線下和物流相結合的模式，主營社區生鮮超市、盒馬鮮生、安鮮生活等業態，每日有數十萬顧客線上、線下渠道購物消費。接下來考慮到雙“十二”以及春節近在咫尺，零售百貨板塊或再迎主題投資契機。再結合二級市場看，有新零售概念的東百集團、人人樂等連續三個交易日漲停。

而談到商超，自然而然帶出了免稅板塊。從內地上市公司看，根紅苗正的免稅概念股僅有中國中免、麗尚國潮、王府井、紅旗連鎖、茂業商業。其中，龍頭中國中免最受關注。

12月7日，海南離島免稅跨年狂歡季正式啟動，活動將一直持續到正月十五，而中免集團的相關人士指出，離島免稅消費增長點即將到來。稍早前的10月28日，海口國際免稅城正式開業，其同時占據三亞和海口兩大免稅市場，鞏固了中國中免的龍頭地位。從財報業績看，其歸母凈利潤從2007年的1.97億元增長到2021年的94.49億元，目前該股的動態PE約76倍。

從中國中免三季報來看，在十大流通股股東中僅有一只主動權益類基金在列，不過該基金卻是白酒四大天王之一劉彥春的代表作——景順長城新興成長，業內頗具知名度。

旅游、航空、酒店有望集體困境反轉

情緒宣泄釋放后

龍頭或憑業績行穩以致遠

從二級市場來看，相比食品飲料和餐飲商超，旅游酒店是更早啟動的一個大消費門類。隨著防疫新十條的發布，特別是不再對跨地區成員查驗核酸陰性證明和健康碼，疊加漸近歲末年初諸多節假日時點，壓抑三年的旅游情緒有望井噴。

據相關統計，截至本周三中午的12點，本周內2023年出行搜索熱度較去年同期（2021年搜索2022年）上漲超過900%，同時元旦搜索熱度Top10城市分別是上海、三亞、北京、澳門、杭州、成都、南京、深圳、廣州、重慶。結合到二級市場來看，旅游股成為疫后出行的先鋒板塊。自11月1日以來，張家界、云南旅游、西域旅游、桂林旅游等板塊內的公司漲幅均超過35%，桂林旅游漲幅接近54%。

回眸這幾年特殊的歲月，旅游行業全被按下暫停鍵，嚴重傷了元氣，因此恢復行業景氣繁榮還需要拉長時間。有業內人士預判，考慮到當前多數人對出行心有余悸，第一個高點或出現在2023年暑期，第二個高點或是2024年首季，此后才有望恢復至2019年的水平。

對此，前述華南某券商投資總監分析，在放開政策受益節奏上，首先是餐飲類消費場景的恢復,其次是城市間流通的放開，第三步才是國門的放開。由此必然會帶來旅游的復蘇，但旅游業的利潤基本還是掛靠于景點，其本身的客流量是有上限的，而這一方向確定性最高的是酒店，因為它可以享受渠道下沉的展業，比如商旅會議上的加持。

由此進一步看酒店板塊，即便將錦江B股也納入統計，這一小眾的板塊目前也僅有7家公司。如果拓寬一點的話，可以將港股的華住集團也囊括進來。自11月1日以來的二級市場表現看，西安旅游和華天酒店的表現傲視群雄，兩者的區間漲幅都超過了40%。當然這也與西安飲食的邏輯類似，其與先一步而動的區域放開傳聞有關。

實際對于酒店這一賽道來說，基本上適用于普世的投資行業思路，也就是短期看情緒、中期看政策、長期看成長。《紅周刊》匯總對酒店子板塊的賣方研究，發現大家的重點思路還是要關注頭部企業，特別是拓店能力強、品牌溢價高，長期充分享有門店高速擴張和價格提升帶來的成長屬性公司。有機構報告推薦更為直接，例如“全面加碼中高端、內部改革銳意進取的錦江酒店；加速拓店的首旅酒店；戰略領先效率為王的華住集團；小而美的高端酒店集團君亭酒店。”

周少博指出：“如果此時投資旅游和酒店板塊，首先要挑選財務質量足夠優秀、現金流充裕的公司；其次盡量篩選過去三年逆勢擴張的細分龍頭公司，這樣能夠在疫后帶來足夠的盈利彈性；最后篩選管理層相對優秀的公司，疫后面對新的消費需求和行業競爭格局，優秀的管理層才能夠保障公司經營的穩定。從風險來看，因為對于疫后需求復蘇的節奏仍具有不確定性，財務杠桿過于激進的公司可能會面臨現金流壓力。”

消費出行領域不可或缺的一環是航空，從三大航空公司啟動時間點來看，基本也是在11月底12月初開始一輪修復行情的。從同一時間區間的表現來看，或許是由于在復蘇鏈的時刻表上較為靠后，航空整體的表現較為平淡，漲幅超過30%的也只有海航控股。同樣由于特殊時期受損嚴重，三大航目前的動態市盈率均為負數。但參考歷史數據來看，當后疫情時代一切恢復如初后，占據航空板塊優勢地位的大概率還是三大航空龍頭股。

國投瑞銀明星經理桑俊對《紅周刊》表示：“就出行領域看,旅游、酒店跟航空、機場類似，市場交易邏輯是‘疫情防控優化，公司隱含的業績預期’。因此，參與這一類投資要弄清楚市場預期，有怎樣的假設，還要通過深入研究去判斷相應的假設和預期合不合理，是低估還是高估。可以作如下準備：1）分析海外市場疫情管控放松后，相應板塊的表現情況及基本面恢復節奏；2）比較這些公司與疫情前的2019年，在門店數、客單價、景點布局等方面的成長情況，像酒店雖然這三年業績增長很差，但其實不少公司門店都保持了穩健增長，未來潛在業績彈性確實是可以合理預測的。當然，由于缺乏短期業績的直接支撐，交易的是未來預期，這類機會短期可能受政策擾動及月度數據干擾較大。”

不過，嘉實基金大消費研究總監吳越也強調：“站在當前時間窗口，從出行鏈條、餐飲鏈條、地產鏈條和白酒這四個大消費的細分賽道看，現在相對看好餐飲鏈條、地產鏈條和白酒。而以機場、酒店、旅游航空構成的出行鏈條，雖然邏輯上基本面受益，但是由于預期一致，博弈過于嚴重，整體股價表現相對來說也比較抗跌。所以，彈性相對有限。整體看，其排序在白酒和餐飲后面。”

快遞、傳媒文娛、紡織服裝蓄勢跟上

龍頭股或為年報業績發力一搏

此外，大消費領域的快遞、傳媒文娛、紡織服裝相對反映比較溫和，不過隨著全面放開，相關領域利用最后一月的機會為2022年收官定調。

首先是能夠暢通無阻社區行的快遞業，其在放開的政策下有望熬過行業的谷底迎來向上的爬坡期。國信證券指出，今年二、三、四季度是快遞需求增長的低點，疫情政策優化后，明年快遞需求增長有望修復，且通達系之間的良性價格競爭可持續，圓通和韻達2023年PE均處于前瞻估值的歷史低位水平，因此維持對圓通和韻達的推薦。其還重點提到了順豐，順豐每年資本開支的波動導致利潤具有周期屬性，今明兩年公司資本開支縮減，而整體物流需求明年有望回暖，明年順豐的資產利用率有望繼續修復，凈利潤將繼續大幅修復，同時考慮到明年年中鄂州機場轉運中心投入運營的催化，因此重點推薦該股。

Wind顯示，包括順豐、圓通、韻達、申通、德邦等五家快遞板塊上市公司中，自11月1日以來漲幅最高的是德邦接近30%，申通的漲幅2%左右，另外三家廣受關注的快遞公司股價漲幅都在10%~20%之間，這其中順豐大約40倍的PE最高，另兩家則具有相對的低估優勢。有公募基金人士提醒，接下來考慮到雙“十二”和元旦春節期間激增的包裹需求，同時騎手逐漸充足，行業接下來或進入一段幸福的甜蜜時光。

再看同樣與百姓生活息息相關的傳媒文娛。“傳媒整個板塊都處于業績底+估值底。傳媒主要的細分賽道是影視、廣告、游戲和教育，它們當下修復的邏輯又各有不同。疫情管控有序放松利好廣告和影視，游戲更多受到行業政策的影響，教育既受疫情影響又受行業政策的影響。對比而言，影視和游戲的景氣程度會更好一點。”梁杏強調。

這其中，部分影院還有待完全放開。不過即便全部影院回歸常態化運營，一方面或許還會采取一定限流措施，另一方面種種因素導致今年進口大片幾乎斷檔，過多的國產主旋律和喜劇類影片充斥熒屏造成觀眾審美疲勞，同時缺乏高水準大制作也造就了此前國慶檔票房平庸。好在《阿凡達2》的上映時間已經確定，這也成為國內院線所期待的一根救命稻草。

對此，前述華南某券商投資總監指出，文化傳媒中電影院雖然未來也會復蘇，但是出品方都是項目制的公司，每年靠炒票房度日，并不能算是一類很好的商業模式。而相對來說，全面放開后包括網吧、酒吧、密室、劇本殺、桌游等密閉場所娛樂的恢復，或多或少會對有牽扯的文娛板塊公司起到一定的益處。

對應看二級市場，自11月1日以來，申萬影視動漫制作板塊雖然沒有特別驚艷的單家公司，但是整體漲幅前10的公司都超過了20%，特別是博納影業、中國電影、北京文化排在前三。分析這些頭部影視公司在寒冬中還能夠活得比較滋潤，因為今年的大賣影片背后都或多或少浮現出這些公司身影，比如《獨行月球》6家主出品方中就有中國電影的名字。對比看互聯網娛樂中的三七互娛、游族網絡、完美世界等龍頭，漲幅也在20%一線。

而在放開受益的大消費細分賽道中，或許紡織服裝是最不受關注的存在，但是抗病毒面料的主題不期而至，讓其納入放開受益子行業系列，疊加特殊歲月壓抑的鍛煉激情同樣釋放，由此運動服裝裝備或許也可隨之看高一線。

渤海證券分析師袁藝博發報告指出，后疫情時代，抗菌、抗病毒服裝面料，將成為居民消費決策的關注點之一；“近期，多家上市公司在交流平臺提及涉足抗病毒、抗菌面料，短期建議關注相關主題性投資機會。中長期來看，需持續關注品牌服飾企業對相關面料在產品端的應用，同時建議關注紡織制造企業對于抗病毒、抗菌面料附加價值的持續開發和提升。”

從二級市場板塊走勢看，統計11月1日以來，《紅周刊》發現相關個股漲幅的分化冰火兩重天，雖有10家公司漲幅超過30%，但同時有大約90家公司漲幅不到20%，這其中表現最為驚人的是童裝公司安奈兒接近150%，上月中旬，安奈兒發布《投資者關系活動記錄表》，稱公司推出“抗病毒抗菌面料”，但是此后公司收到關注函，面料抗菌功效幾何存在爭議。巧合的是，漲幅第二約85%的如意集團同樣是憑抗病毒抗菌面料走紅。

談及接下來的操作，華安基金經理陳媛指出：“市場以及消費賽道短期可能呈現普遍反彈的格局，但隨著時間推移，越往明年看，上市公司的實際業績兌現會出現節奏上的差異。”她強調，“消費場景恢復”較“消費能力恢復”或更快，“大眾品恢復”較“消費升級恢復”更快。同時，整體方向看好，但這一過程中市場節奏存在反復的可能，參考海外情況，在海外的疫情管控變化過程中，消費的恢復并非一帆風順，注意觀察和跟蹤，做好應對和調整。

而富國基金量化投資部ETF投資總監王樂樂也強調，對所有的消費板塊一定要高度關注它的根基，那就是人均GDP、居民消費，包括收入的變化，這是影響消費板塊最重要的因素。只有在這個前提之下，我們再看消費板塊的中長期機會較妥。昔日投資者熟悉的喝酒吃藥的大消費時代回歸，只不過其或先從事件場景驅動開始。

（本文已刊發于12月10日《紅周刊》，原標題為《大消費領銜跨年行情》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣推薦。）

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