1月9日，博安生物-B(06955)早盤股價最高觸及17.0港元，漲幅達到5.2%。這也意味著，其股價在此基礎上再增長約16.5%，便可達到發行價19.8港元。然而當日午盤后，博安生物的股價便轉頭向下，直至收盤漲幅已收縮至2%以內。

雖然抓住了2022年的“尾巴”在12月30日登陸港股市場，但博安生物上市即破發，并在1月5日和6日連續收跌9.21%和9.92%，讓其距發行價越來越遠。

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而市場和投資人對博安生物表現“冷淡”或與其產品管線在生物藥內卷背景下仍扎堆紅海靶點有關。

扎堆紅海是否有底氣?

智通財經APP了解到，作為一家全面綜合性生物制藥公司，博安生物主要從事治療用抗體開發，專注于腫瘤科、自身免疫、疼痛和內分泌疾病。

從研發管線來看，公司有三種核心產品(即BA6101、BA1102及LY-CovMab)以及11種其他藥物或候選藥物，包括：已于中國商業化的產品博優諾?(BA1101);三種于中國處于III期臨床試驗的候選藥物;七種處于不同開發階段的其他候選藥物。上述候選藥物的其中兩種(即BA6101及BA1102)在歐盟進行I期臨床試驗。

博安生物目前上市的2款商業化產品均為生物類似藥，分別是貝伐珠單抗注射液(博優諾?)和地舒單抗注射液(博優倍?)。其中，博優諾?于2021年5月上市，博優倍?于2022年11月上市。

憑借博優諾?的順利獲批上市，博安生物成為了國內為數不多的能夠從最初藥品發現及開發到最終提交 BLA 并實現產品商業化的生物制藥公司。

智通財經APP注意到，博優諾?的成功商業化為博安生物的業績帶來了質的改觀。招股書顯示，2021年博優諾?在8個月內就為公司創造了1.59億元銷售收入。2022年上半年，該產品則貢獻收入達2.2億元。在博優諾?市場銷售的推動下，博安生物的銷售毛利率在2021年達到67.1%，2022年上半年公司毛利率也穩定在66.7%。

但如此“強勁”的銷售業績卻未能緩解公司的虧損情況。數據顯示，截至2020、2021、2022年6月，博安生物收入分別約為0、1.59億元及2.21億元。但公司凈虧損也隨之達到2.41億元、2.25億元和1.53億元。可以看到，2022年上半年，公司營收大增的同時，虧損也在進一步擴大。

從費用端來看，在2020年公司尚未有商業化產品時，其費用支出主要是研發費用，其構成以產品臨床試驗、研發人員工資等相關費用為主。但到博優諾?上市并發力商業化的2022年上半年，其當期銷售費用便已超過億元。且伴隨收入快速增長的是銷售費用的營收占比。從2021年34%上升到2022年上半年的46%。

銷售費用大幅增長的背后，是博安生物面臨著的激烈的市場競爭。就目前來看，我國現有9種國家藥監局批準的貝伐珠單抗，包括羅氏原研藥及8種國產生物類似藥。

據IQVIA此前公布的2022年第二季度中國醫院醫藥市場回顧。齊魯制藥的安可達(貝伐珠單抗)持續保持兩位數的增長，以48.5%的MAT同比增長率產品季度銷售額進入前十。而在齊魯制藥之后，信達生物達攸同?于2020年6月獲批，半年后2021年銷售額約4.4億元。

根據沙利文報告，國內貝伐珠單抗市場在2018年就已達到32億美元，隨著更多生物類似藥的獲批以及更多聯合療法的應用，該市場有望以343.5%的復合增長率持續增長，到2030年有望達到177億美元。

雖然市場不斷擴張，但博安生物的博優諾?并非該賽道最后一款產品。在博安生物博優諾?獲批后，恒瑞醫藥子公司盛迪亞、百奧泰、貝達藥業、復宏漢霖、東耀藥業的貝伐珠單抗類似藥相繼獲批。

在齊魯制藥2020-2021年拔得頭籌之后，2022-2023年或是貝伐珠單抗類似藥賽道第二個機遇期，對于博安生物來說，抓住這個機遇期實現市場擴張將十分關鍵。但另一方面，市場產品同質化，意味著藥企需要“燒錢”拼銷售，未來盈利或存在不確定性。

截至2022年6月30日，博安生物持有現金及現金等價物為3.12億元。以博安生物2021年年內虧損2.25億元來看，公司靠現在自有資金維持后續的研發及銷售扎堆貝伐珠單抗類似藥的紅海市場顯然存在一定困難。

FIC/BIC浪潮涌動，何以分得一杯羹?

從發展Me-too藥物實現類快速跟進創新，到追逐新技術、發展 Me-better，國產創新藥行業已然從第一波浪潮邁向第二波浪潮。而隨著國內在基礎醫學和轉化醫學上的持續推進，一些國內頭部藥企已開始邁向全新的前沿靶點，并開始追求BIC/FIC。

從這個維度再審視博安生物當前的研發管線，便可以較為清晰的了解市場對于博安生物的估值判斷邏輯。

從上文可以看到，博安生物現已建立一條包含8款創新抗體藥物的產品組合，靶點覆蓋新冠中和抗體、Claudin18.2單抗和CD3雙抗等全球熱門靶點。

從博安生物的創新藥板塊構建策略來看，其主要瞄準高潛市場，無論是其布局的PD-L1/ TGF-β雙抗BA1201，還是抗CD25創新抗體BA1106，或是靶向Claudin18.2的單抗BA1105和ADC BA1301，均瞄準廣闊的實體瘤領域，潛在市場容量可觀。

但以上靶點市場容量可觀的同時，日益激烈的市場競爭同樣不可小覷。以大熱門Claudin18.2單抗為例，當前便已處于非常擁擠的局面。據統計，目前全球在研Claudin18.2藥物共98款，其中81款是由中國企業開發。另外，全球范圍內CD3靶點相關的臨床前階段產品達到了111個，甚至超過了PD-L1/PD-1。而博安生物在這兩個靶點的產品研發進度仍在臨床前或I/II期。

至于當前的大熱門的新冠防治藥物，博安生物布局的中和抗體藥物領域已有產品上市。并且當前Omicron已演化出400多株后代譜系，BQ.1和XBB是歐美當前流行度最高的兩個突變株家族。

智通財經APP了解到，BQ.1來源于奧密克戎BA.5株，其子系BQ.1.1已經成為全球主要流行株。而作為兩個奧密克戎BA.2后代突變株的重組體的XBB，有極強的免疫逃逸能力。

最新研究表明，新變異株對檢測的大多數單克隆抗體的中和作用完全或部分耐藥。BQ.1和BQ.1.1基本上對靶向RBD 1類和3類表位的抗體完全耐藥，而XBB和XBB.1對靶向RBD 1類、2類和3類表位的抗體也幾乎完全耐藥。

之前的SARS-CoV-2變異株已經連續停用了多款臨床批準的治療性抗體，而bebtelovimab是針對SARS-CoV-2變異毒株最后可用的單克隆抗體。遺憾的是，BQ和XBB亞系現在對bebtelovimab也已經完全耐藥。此外，被授權用于預防COVID-19的Evusheld單抗組合對新的變異株也完全無效。在此背景下，博安生物管線中尚處II期臨床的新冠中和抗體，其臨床價值顯然已被壓縮，或難以在該領域分得一杯羹。

基于以上原因，二級市場上的投資者或難以在此時下注博安生物，在市場鼓勵差異化創新的環境下，相比于“可能性”，投資者顯然更喜歡“確定性”。

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