乳制品作為日常飲食中補充蛋白質和鈣的重要來源，對人類健康和營養均衡具有重要的意義。我國乳制品行業市場發展多年，在2005年就達到了千億規模。近年來，由于城市化持續推行、人們可支配收入增加及消費升級等原因，中國乳制品市場增速進一步加快，2021年我國乳制品零售額已達到5575億元人民幣。

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而在行業格局方面，中國的乳制品行業高度集中，更是形成了雙寡頭鼎力的局面。不過，隨著新興乳制品品牌、區域乳制品品牌的崛起，中國乳制品行業的競爭格局變得活躍。對乳企來說，得奶源者得天下。為了在奶源方面占據主導權，近年來國內各大乳企都在加大上游產業鏈上的投入，受益于此上游奶源市場的迅速發展。

這也直接帶動了相關企業沖擊資本市場的熱情。近日，奶牛牧場運營商澳亞集團（AustAsia Group）通過了港交所主板IPO聆訊，即將叩開港交所的大門。

在公司距離上市僅臨門一腳之際，讓我們來細看澳亞集團究竟是家怎樣的公司？

業內“產奶能手”，獲明治、元氣青睞

據智通財經APP了解，作為新加坡上市公司佳發集團旗下的全資子公司，澳亞集團于2009年正式進入中國市場，是中國第一家設計、建設及運營規模化及標準化萬頭奶牛牧場的牧場運營商。截至2022年6月30日，澳亞集團在中國山東及內蒙古，擁有及經營十個奶牛牧場，總占地面積約為14657畝，總存欄量為11.14萬頭奶牛，其中5.74萬頭為母牛。

根據弗若斯特沙利文的資料，澳亞集團是中國前五大奶牛牧場運營商之一，于2021年，就原料奶的銷量、銷售額及產量而言，在中國所有奶牛牧場運營商中排名第三、第四及第五，市場份額分別為1.6%、1.8%及1.7%。

站在當下時點，中國的原料奶供應市場高度分散。按2021年的原料奶產量計，中國前五大參與者占總體市場份額的15.0%按2021年的原料奶銷量計，中國前五大參與者占總體市場份額的14.1%。按2021年的原料奶銷售額計，中國前五大參與者占總體市場份額的15.5%。

作為行業內的“產奶能手”，澳亞集團自然獲得了多元客戶群的青睞，當中覆蓋了蒙牛、光明、明治、君樂寶、新乳業、卡士等乳制品制造商，也包括元氣森林、簡愛等新興乳制品品牌。報告期內，澳亞集團前五大客戶的銷售額占總收入的81.0%、72.6%、65.7%及65.3%。

從行業特性來看，大多數頂級奶牛牧場運營商的主要下游客戶也是公司主要的股東，澳亞集團也不例外。

智通財經APP注意到，2020年，日本知名乳企明治乳業收購澳亞集團25%股權，成為第二大股東。2021年9月，新乳業與澳亞集團控股股東佳發訂立買賣協議，收購澳亞集團1680萬股股份，持股5%。而在新乳業入股前后，元氣森林旗下酸奶品牌北海牧場、簡愛酸奶母公司樸誠乳業先后戰略投資澳亞集團，目前分別持有股權5%、2.5%。

成本上行，陷“增收減利”困境

就業績表現來看，澳亞集團保持著較好的成長節奏，2019年、2020年及2021年營收分別為3.52億美元、4.05億美元、5.22億美元，2020年至2021年同比分別增長15.06%及28.89%，營收增幅不斷擴大。

具體來看，公司的主要業務有三大類，包括原料奶業務、肉牛業務、其他業務(自有品牌乳制品的銷售)。

其中，原料奶業務的營收占比近九成，是公司最主要的核心業務。公司通過自有大規模牧場繁育及飼養奶牛，并將原料奶出售給中國下游乳制品制造商，供其進一步加工。據弗若斯特沙利文報告，澳亞集團是中國前五大奶牛牧場運營商之一，按每頭成母牛的平均產奶量計，成母牛年平均產奶量已連續7年位居中國第一。近年來，公司的原奶產量持續增長。2019年、2020年及2021年以及2022年6月30日止六個月，公司生產了約56.5萬噸、58.3萬噸、63.8萬噸及35.9萬噸的原料奶。

在核心業務的持續向好下，公司凈利近年來穩步增長。2019年、2020年及2021年，公司持續經營業務的期內利潤分別為7463萬美元、9908萬美元、1.05億美元，復合增長率為18.4%。

不過值得注意的是，今年以來公司業績卻開始出現增收減利的情況。2022年上半年，過營收同比增長15.4%至2.78億美元，凈利潤卻大幅倒退62.8%至2984萬美元，公司毛利率下滑8.9個百分點至24.5%。

其實2022年以來，奶牛養殖企業的日子并不好過，多家企業均陷入“增收減利”的困境。以2022年中期業績計，優然牧業收入同比增長19.4%，凈利潤卻大挫76.5%；而中國圣牧收入僅同比微升7.1%，凈利潤則下跌11.7%。

究其原因，這與近年來奶牛飼養行業成本不斷攀升，奶價卻持續下行的現象不無關系。

據智通財經APP了解，今年以來玉米、豆粕、菜粕、賴氨酸等飼料原料價格瘋狂上漲，國內多家飼料企業不斷上調飼料價格，直接影響著澳亞集團的銷售成本。2022年上半年，公司飼養成本大幅增加33.7%。

再從奶價來看，受周期性影響，2021年三季度開始，生鮮乳價格在突破新高后開始一路走低。截至11月22日，主產區生鮮乳價格報4.13元/公斤，同比下滑4.18%。

受累于此，今年上半年公司的原料奶業務毛利率為27.2%，同比大降7.5個百分點，此外，期內行政成本及融資成本分別大升48.5%及65.5%，拖累盈利表現。

上市募資為擴張

對乳企來說，得奶源者得天下。在我國，乳企的“奶源焦慮癥”從未緩解。對下游乳企而言，奶源是企業發展的基礎，另一方面，國民對乳制品的消耗正在擴大，但目前原料奶的供給遠遠滿足不了需求。

弗若斯特沙利文報告顯示，我國原料奶市場多年來供給不足，供應缺口預計到2026年將達到約3010萬噸，這也將進一步推動優質原料奶需求的增長。

頭部項目都在通過并購的方式吸納更多中小牧場，借此擴大自身的奶牛存欄和原料奶生產數。自2018年底起，我國奶牛養殖業觸底反彈，進入景氣周期，全國掀起新擴建牧場熱。據統計，2021年我國新建擴建牧場項目166個，設計存欄總數98萬頭，計劃投資總額近390億元人民幣。

在各行業參與者高速擴張的背景下，澳亞集團也不甘落后。2021年，澳亞集團從恒天然手中收購醇源牧場100%股權，這在短期內給公司帶來了一定的負債壓力。

招股書顯示，2019年、2020年及2021年以及2022年6月30日止六個月，澳亞集團的負債總額分別為4.05億美元、3.23億美元、5.89億美元、6.06億美元。而年末現金及等價物則分別為5120.4萬美元、4331.7萬美元、2214.5萬美元、4715.5萬美元，可見公司負債高企。此外，在2021年收購新牧場后，公司的銀行貸款已由2020年的1.43億美元飆升至2021年的2.68億美元，可見公司正面臨著流動資金風險。

補充資金上的緊張也成為了澳亞集團IPO的主要原因之一。從募資款項用途來看，澳亞集團將所得款項凈額用于醇源牧場3、醇源牧場4建造牧場設施及購買設備，預計分別可于2023年12月、2024年11月前達到全面產奶規模，屆時將為公司的原料奶產量增加18萬噸或28%。

在奶源供不應求的背景下，無論是中小乳企、還是中小牧場企業均陷入了某種焦慮之中，澳亞集團同樣也邁進這場奶源擴張之戰中。但從行業表現來看，隨著飼料成本上漲，牧業公司的行業今年盈利已然放緩。

對于盈利下滑負債加重的上游奶企，此刻到底是不是實現低成本擴張的好時機呢？澳亞集團的故事，讓我們繼續關注。

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