中金研究

2023年3月以美元計(jì)價(jià)出口同比+14.8%（1-2月為-6.8%）、進(jìn)口同比-1.4%（1-2月為-10.2%），皆超市場預(yù)期（Bloomberg出口、進(jìn)口市場預(yù)期分別為-7.1%、-6.4%）。即使考慮了基數(shù)效應(yīng)，3月出口同比增速改善仍大幅超預(yù)期，有海外需求韌性的體現(xiàn)，但可能主要還是前期積壓訂單集中出口的作用（供給）。展望未來，我們預(yù)計(jì)4月出口同比增速在低基數(shù)下或還能保持較高增速，但5月起出口走勢(shì)不確定性或加大，全年出口增速或呈現(xiàn)N字型。

(資料圖)

3月出口同比增速改善較多的背后有三重因素作用，但可能主要是供給因素

? 基數(shù)效應(yīng)利于3月出口增速改善，而周邊其他地區(qū)出口增速則因基數(shù)而進(jìn)一步下行。2022年3月出口的三年復(fù)合增速為11.5%，較2022年1-2月的15.4%進(jìn)一步回落。而已經(jīng)公布數(shù)據(jù)的周邊其他地區(qū)3月出口同比增速皆進(jìn)一步下行，一大重要貢獻(xiàn)因素就是那些地區(qū)的基數(shù)進(jìn)一步抬升。例如2022年3月韓國日均出口同比+23.7%（2022年1-2月為+18.3%），部分導(dǎo)致了2023年3月韓國日均出口同比-17%（2023年1-2月為-15%）。

? 海外需求短期仍有一定韌性。海外金融風(fēng)險(xiǎn)帶來的信貸緊縮對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)仍有一定時(shí)滯，前期美國通脹下行以及歐洲能源問題緩解帶來的短期海外需求韌性仍在持續(xù)。

? 疫情防控優(yōu)化后，前期積壓訂單的集中釋放。疫情影響在2023年初就已經(jīng)開始逐漸消退，但是一方面產(chǎn)能恢復(fù)需要一定時(shí)間，另一方面疊加了春節(jié)假期，部分勞動(dòng)力2023年春節(jié)普遍存在返城復(fù)工略晚的現(xiàn)象。這兩方面因素或都導(dǎo)致了前期積壓訂單的出口釋放更多集中到了3月。從月度出口金額來看，2023年3月3156億美元的出口金額不但超過了2023年1月的2923億美元，也超過了受疫情影響的2022年12月的3056億美元。如果我們對(duì)比2023年3月與2022年10月的出口，前者相比后者增長了5.9%，也高于季節(jié)性相似的2017年3月相對(duì)于2016年10月的增幅（1.4%），中間的差異可以作為積壓訂單的近似表現(xiàn)。

從品類來看，1-2月手機(jī)出口同比+2%（2022年12月為-29%），是供給首先改善的品類；3月勞動(dòng)密集型產(chǎn)品同比+25%（1-2月為-15%），改善幅度大于其他品類，或主要反映了前期積壓訂單的集中釋放。從出口地區(qū)來看，主要地區(qū)基本全面改善。3月對(duì)東盟、歐盟、美國出口同比分別為+35%、+3%、-8%（1-2月分別為+8%、-12%、-22%），呈現(xiàn)全面改善的態(tài)勢(shì)，也可能反映中國供給改善的作用。

進(jìn)口也同步超預(yù)期改善，或也能從側(cè)面反映疫情影響在3月加速消退

原材料進(jìn)口呈現(xiàn)一定分化，3月鐵礦石、煤、原油、天然氣、農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口同比分別為+9%、+128%、+1%、+16%、+16%（1-2月分別為+9%、+41%、-2%、-4%、+12%）；銅礦砂、塑料進(jìn)口同比-16%、-28%（1-2月為-4%、-20%）。3月機(jī)電和高新技術(shù)產(chǎn)品進(jìn)口降幅也有改善，分別-16%、-14%（1-2月皆為-26%），其中集成電路進(jìn)口同比-20%（1-2月為-31%）。

全年出口增速或呈現(xiàn)N字型

展望未來，我們預(yù)計(jì)4月出口同比增速在低基數(shù)下或還能保持較高增速，但5月起出口走勢(shì)仍有一定不確定性。

3月進(jìn)料加工貿(mào)易進(jìn)口同比-23.4%，僅較1-2月的-25.3%小幅改善，或預(yù)示未來進(jìn)料加工貿(mào)易出口增速或仍較弱。從基數(shù)角度來看，由于去年同期的疫情，4月出口基數(shù)進(jìn)一步下行，但5月起基數(shù)重新開始抬升，2022年4、5月出口同比增速分別為+3.5%、+16.4%。

從存量訂單消耗角度來看，4月或還有部分支撐，但邊際貢獻(xiàn)或有所下降。以供給最先改善的手機(jī)為例，3月手機(jī)出口增速再度下降至-32%（1-2月為2%），顯示了手機(jī)的存量出口訂單或已經(jīng)在1-2月（尤其是1月）消耗完畢。從海外需求角度來說，海外金融風(fēng)險(xiǎn)帶來的信貸緊縮效應(yīng)或在二季度開始體現(xiàn)，使得未來海外需求仍存在一定不確定性。整體上來看，我們?nèi)匀痪S持-3%左右的全年出口增速預(yù)測，全年出口同比增速或呈現(xiàn)N字型走勢(shì)。

圖表1：出口當(dāng)月金額

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表2：進(jìn)口當(dāng)月金額

資料來源：Wind，中金公司研究部

圖表3：中國分地區(qū)出口同比增速貢獻(xiàn)

資料來源：CEIC，中金公司研究部

圖表4：主要地區(qū)出口同比增速

資料來源：CEIC，中金公司研究部

圖表5：主要出口商品數(shù)量和價(jià)格同比

資料來源：CEIC，中金公司研究部

注：2023-02為2023年1-2月累計(jì)數(shù)，下同

圖表6：手機(jī)出口金額

資料來源：CEIC，中金公司研究部

圖表7：對(duì)主要地區(qū)出口和進(jìn)口的同比增速（單位：%）

資料來源：CEIC，中金公司研究部

圖表8：主要商品出口金額的同比增速（單位：%）

資料來源：CEIC，中金公司研究部

注：*代表大類商品，或包括本表中已列名的有關(guān)商品

圖表9：主要商品進(jìn)口的同比增速（單位：%）

資料來源：CEIC，中金公司研究部

注：*代表大類商品，或包括本表中已列名的有關(guān)商品

本文作者：鄭宇馳S0080520110001，張文朗S0080520080009，來源：中金公司 (ID:CICC_Perspective)，原文標(biāo)題：《中金：供給因素或是出口超預(yù)期的主因》

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