隨著儲戶慢慢覺醒，美聯儲的流動性又變相流回了自身。

3月30日，美國銀行策略師 Meghan Swiber?等在報告中指出了近期貨幣市場上的資金流動動態，認為隨著“沉睡的儲戶”慢慢覺醒，美聯儲本來為拯救銀行業所釋放的流動性又以另一種形式流回了美聯儲。美聯儲被迫接受大量的現金，而銀行業卻在存款撤退的風暴中忍受著痛苦。

【資料圖】

當銀行業發生危機遭遇擠兌時，首先是風險更高的小銀行存款流向了大銀行，美聯儲不得不出手紓困向銀行業貸款（尤其是小銀行）。

與此同時，由于貨幣市場基金MMF回報率的增加和其安全性的優勢，銀行業的存款被不斷吸走。美國聯邦住房貸款銀行系統（FHLB）也發行了大量債券，這些債券一部分被銀行作為流動性所吸收，另一部分也流入了MMF。由于MMF僅投資于美國國庫券和回購協議等工具，其中大部分進入了美聯儲的隔夜逆回購工具ON RRP。

在美銀看來，整個貨幣市場的資金流動過程可以概括為：

1. 美聯儲和FHLB為向銀行借款提供資金，其資產負債表擴大；

2. 銀行系統的資產負債表也有所擴大，它必須從FHLB和美聯儲借款，抵消流向MMF等其他替代選擇的資金；

3.MMF雖然出現了資金流入，但只有一部分流向銀行體系之外，隨后資金流入已被循環回銀行系統，且銀行需要流動性償還FHLB的借款；

4.RRP工具繼續吸引MMF的資金流入，MMF并沒有性價比更高的替代選擇。

美聯儲向銀行業放貸

首先，在硅谷銀行倒閉后，美聯儲為了緩解市場的廣泛擔憂和銀行業的流動性危機，向銀行大量放貸。

從3月8日到3月22日，美聯儲通過銀行定期融資計劃（BTFP）和貼現窗口（DW）向銀行釋放流動性，銀行系統的借款顯著增加。其中大銀行的狀況稍好，存款有所增加，而小銀行的存款在美聯儲的QT過程中出現了顯著外流。

下表是簡化的幾個主體的資產負債表科目。

美銀的數據顯示，銀行體系內發生了存款轉移。美聯儲發布的截至3月15日當周的數據顯示，有超過1000億美元存款從小銀行凈流向大銀行。在這種流動過程中，美聯儲和MMF的資產負債表均不受影響。

美聯儲用自身儲備向銀行業放貸，那么資產端的向銀行業貸款增加了1000億美元，相應地負債也增加了1000億美元；而小銀行為了彌補存款流出，向美聯儲借款，那么在負債端的這兩項互相抵消，大銀行獲得存款流入，資產端和負債端分別增加1000億美元。這種動態最終擴大了美聯儲和（大）銀行的資產負債表規模。

FHLB發行債券提供流動性

由于銀行業對現金的強烈需求，FHLB也通過發行大量債券為銀行紓困。

下表的資金流動主要顯示，存款從小銀行流向了大銀行，小銀行為緩解流動性困境向美聯儲借款，并從FHLB advances借入了大量資金（FHLB主要通過名為Advances的有抵押貸款形式向其成員銀行放貸。Advances的抵押品中，占比最高的是“單一家庭抵押貸款”和“商業地產貸款”）以建立現金緩沖。

具體來看，小銀行的1000億美元存款流向了大銀行，因此負債端存款減少，并增加了來源于美聯儲和FHLB的借款。銀行業的資產負債表擴大來源于新創造的準備金，但這種擴大集中在存款的吸收上，而不是美聯儲的借款，因此大銀行的資產負債表擴大得更多。

并且，如果貨幣市場基金MMF選擇購買FHLB的債券，而不是將這些資金放入RRP工具，那么MMF資產端的FHLB債券項目增加，抵消了RRP工具的使用，那么資產端的RRP工具減少。因此，MMF的資產負債表并沒有擴大。

在這種情況下，小銀行的資產負債表隨著從FHLB借款所建立的現金緩沖規模而增長，而小銀行建立現金緩沖又擴大了FHLB的資產負債表。總的來看，銀行業的資產負債表在這段時間共計擴大了1500億美元：其中1000億美元來自美聯儲，500億美元來自FHLB。

銀行存款流入MMF，再流向了RRP工具

截至3月20日的當周，由于儲戶們將存款轉移到MMF等收益率更高的替代品上，包括大銀行在內的銀行系統遭遇了大量的存款流出。

華爾街見聞此前提及，MMF是美聯儲RRP工具的“重度使用者”，該工具為隔夜存放在央行的現金提供了豐厚的利率。最近幾周，RRP工具的使用量大幅攀升。

從資產負債表來看，大銀行的1000億美元存款流向了MMF，就只能向美聯儲借款1000億美元以保持平衡。而MMF用這1000億美元去使用RRP工具，因此其資產端的RRP工具增加，整個資產負債表規模擴大了1000億美元。

簡而言之，大銀行向美聯儲借款來為資金外流提供緩沖，那么RRP就會抵消美聯儲資產負債表上貸款的增加。

然而在MMF的資金流動中，RRP工具僅增加了約500億美元，表明MMF的大部分現金可能已回流至銀行系統。因為FHLB也屬于銀行系統本身，所以MMF在購買FHLB債券的同時，資金并沒有從銀行系統中流出。如果RRP工具或TGA賬戶增加，才意味著真正的銀行存款破壞。

下表顯示的是在3月8日至3月22日期間整個貨幣市場系統資產負債表的流動情況。可以看出在此期間，小銀行的資產負債表擴大被不斷流出的存款所抵消，大銀行抵御這種流出的能力稍強，而從美聯儲流向銀行系統的流動性又以RRP工具和準備金創造的形式流回了美聯儲。

具體來看，在負債端，小銀行的存款流出了2500億美元（其中50億美元流入大銀行，2450億美元流入MMF），并分別向FHLB和美聯儲借款1500億美元和1000億美元。

雖然大銀行有一些來自小銀行的資金流入，但也有大量資金流向了MMF。大銀行也利用了美聯儲的貸款機制和FHLB系統的未償預付款來彌補資金流出或建立流動性緩沖。

在MMF的負債端，有2450億美元的資金流入，抵消了FHLB需要額外發行的債券，并有850億美元的剩余資金投資于RRP工具。

FHLB和美聯儲的資產負債表合計擴大了3200億美元，等于大銀行和MMF資產負債表分別擴大的750億美元和2450億美元之和。

因此，美銀認為這些資金動態導致了美國金融體系中各主體資產負債表的不均衡擴張：1.美聯儲的資產負債表擴大了1600億美元；2.FHLB的資產負債表擴大了1600億美元；3.商業銀行的資產負債表擴大了750億美元，其中全部來源于現金和存款更多的大銀行。其余則被貨幣市場基金MMF所吸收。

貿易團體 Bank Policy Institute 的首席經濟學家 Bill Nelson 建議，為了扭轉隔夜逆回購機制的強大吸力，美聯儲應該降低該市場的利率，從而鼓勵MMF向銀行而不是美聯儲貸款。

銀行短期內不會增持證券

美銀認為，到目前為止，貨幣市場運行良好，銀行可以從美聯儲和FHLB獲得一切所需的流動性，而無需出售所持證券。銀行系統內的存款流動還沒有導致重大的資產出售，未來可能也不需要。

美銀還表示，銀行可能會虧本出售這些證券，從而降低清算證券投資組合的意愿。然而如果小銀行無法彌補存款的外流，并減少了對美聯儲貸款工具的依賴，那么可能需要在資產端進行一些削減。因此銀行在短期內也不會增加證券投資組合。

對于小銀行來說，凈利潤率NIM將被壓縮，而有存款流入的大銀行可能有能力在某個時候增持證券，但近期將側重于維持流動性緩沖。

美銀補充稱，即使銀行系統的壓力減弱，存款也可能繼續外流，因為MMF繼續通過更高的收益率吸引存款，而美聯儲則通過QT回收流動性。

風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。

關鍵詞：