2020年，一個撅著嘴的小女孩——Molly，將潮流玩具龍頭泡泡瑪特送上了市。

(資料圖)

彼時，泡泡瑪特一邊被看作是為Z世代提供“廉價”且易得快樂的零售商，一邊給資本市場講“中國迪士尼”的故事。市場很買賬，張坤、蕭楠等明星基金經理紛紛重倉以示看好。

但兩年過去，“中國迪士尼”的故事泡泡瑪特來沒來得及講好，業績下滑卻后腳到來。

3月29日，泡泡瑪特發布2022年財報顯示，其實現營收46.2億元，同比微增2.8%；凈利潤4.76億元，同比下滑44.3%。管理層將其歸因于去年疫情的反復沖擊。

但對泡泡瑪特來說更要緊的是，過去一年，Molly的營收占比已經退居次席，但還沒出現能接替Molly的下一個“爆款”。于是在去年，泡泡瑪特的股價成了“泡泡”，慘遭腳踝斬。

“公募一哥”張坤給予權益市場“打折促銷”評價之時，卻用腳投票，毅然將泡泡瑪特調出四只基金的“隱形重倉股”行列。

爆款策略失效之后，泡泡瑪特的下一個能講的故事是什么？

Molly一度被看作是泡泡瑪特IP運營能力最好證明，但不是任何玩偶裝進盒子都能復制Molly的成功。

對泡泡瑪特來說，能否持續運營出SKULLPANDA這樣的IP或許更為關鍵。

2018年至2021年是泡泡瑪特蒙眼“狂飆”的四年，四年間泡泡瑪特的營收增速分別為224.8%、227.6%、49.3%和78.8%，裝著Molly的盲盒成為年輕人的新寵。

但就在去年上半年，泡泡瑪特的增長勢頭戛然而止，營收增速放緩至32.8%，并出現上市以來首次凈利負增長，同比減少7.2%。其最新發布的2022年財報顯示，其全年營收和凈利增速分別為2.8%和-44.3%。

作為爆款IP的Molly曾是驅動泡泡瑪特營收增長的重要引擎。

2017年Molly的創收僅為4.1萬元，但到了2020年Molly的營收飆升至3.6億元，4年間翻了8780倍。但作為一個16年的老IP，Molly的增長勢頭正在明顯放緩。在2020年至2022年三年間，Molly的營收增速分別為-21.7%、97.6%和13.8%。

信風（ID:TradeWind01）翻閱泡泡瑪特歷年財報發現，過去三年間，逐漸從財報中“消失”的IP有BOBO&COCO和Bunny，后者的營收占比一度在2021年達到3.7%。

2020年推出的IP SKULLPANDA后來居上，營收占比從1.6%增至18.4%，在2022年上半年超過Molly成為泡泡瑪特營收占比最高的自有IP，但營收增速“僅”為43%的SKULLPANDA還不能被稱為爆款，僅能算作泡泡瑪特多元化IP運營策略的成果之一。

2022年，泡泡瑪特的會員貢獻銷售額占比達到93.1%，復購率50.4%，盡管相比2021年，會員銷售額占比提高了不足1個百分點，但復購率卻降低了6個百分點，泡泡瑪特會員用戶的忠誠度受到考驗。

盡管如此，泡泡瑪特嘗試帶動營收增長的各項費用還在持續增長，這也是直接導致泡泡瑪特去年的盈利表現欠佳的原因之一。財報顯示，2022年泡泡瑪特經銷及銷售開支、一般及行政開支分別同比增長33%至14.7億元和23.1%至6.9億元。但其經營利潤卻創下上市以來的最差表現，同比減少49.3%至5.8億元。

就利潤大幅減少的情況，有業內人士3月31日向信風（ID:TradeWind01）表示，“一方面是去年受到疫情反復的影響，線下零售業都不太景氣；另一方面，這個行業實在是太‘卷’了，‘卷’原材料、‘卷’設計，同時去年原材料價格也在上漲。因此整個（行業）的成本都是在上漲的，一定程度上影響了潮玩公司的業績表現，像去年樂高大幅提價也是這個原因。”

在業績說明的電話會上，泡泡瑪特表示23年預計有30%至40%左右的業績增長，并且將更加關注門店的單店的坪效和提升機器人商店的運營效率，降低人力和相關費用成本，以提升整體的運營效率。“通過這樣的方式，我們今年全年凈利潤率的增速應該會大幅快于收入規模的增速。”

潮玩出海，可能是繼爆款IP后，泡泡瑪特給市場講出的另一個稍顯性感的故事。

泡泡瑪特管理層曾在2021年業績電話會上表示，希望將海外市場營收占比做到50%。在那場電話會上，泡泡瑪特副總裁、泡泡瑪特國際業務總裁文德一將2022年定義為“潮玩出海元年”。

“在未來10年，國際業務將是泡泡瑪特最為重要的發力點之一。”文德一曾表示。

2022年，泡泡瑪特在海外渠道大舉擴張。

截至年底，泡泡瑪特的港澳臺及海外零售店達到28家，年內增加21家；機器人商店達到49家，年內增加40家。伴隨渠道的擴張，泡泡瑪特海外市場（含港澳臺）營收相應水漲船高，2019年至2022年，分別錄得營收2689萬、7417萬、1.8億和4.5億元，占比從1.6%提升至9.8%。

與內地市場不同，泡泡瑪特在海外市場（含港澳臺）的主要渠道為批發，占海外市場總營收的46.9%，而在中國內地，批發渠道僅占中國內地市場營收的6.3%。這意味著現階段泡泡瑪特海外擴張主要依靠當地經銷商渠道快速滲透海外市場。

這種模式與泡泡瑪特在國內開直營店的模式相比，優勢在于相對輕資產，可根據市場環境將庫存壓力轉嫁至經銷商，而不必負擔庫存過多的風險。

劣勢則在于毛利率較低，僅為32.6%，遠低于線下和線上零售渠道的73.4%和74.5%。

不過泡泡瑪特去年也加速了在海外市場的DTC（Direct To Customer）戰略推進，并分別在英國、新西蘭、美國和澳大利亞開了首家線下門店。

海外開店的挑戰是多方面的。

首先在選址開店的邏輯上就與國內不同，在泡泡瑪特2022年財報業績的電話會上，泡泡瑪特的管理層表示中國大陸地區的商業以購物中心模式為主，因此絕大多數線下門店都會集中在購物中心。

海外市場情況則不同，部分國家的商業以商街等街鋪為主，并不像購物中心那樣有著非常好的聚集流量，因此選址難度更高。

需要多方面考慮比如區域機器人的銷售額、其他品牌的位置，借鑒本地專業機構對商圈的評價來最終判斷是否開店。

其次，潮流玩具本質上仍屬于一個文化衍生品，泡泡瑪特須直面文化出海可能面臨的困難。

信風（ID:TradeWind01）曾在泡泡瑪特的一場閉門交流會上獲悉，生長在不同文化環境必然導致人們對產品形象有各自的偏好與禁忌。據泡泡瑪特國際市場營銷部負責人李艷君觀察，在東南亞、日韓地區會比較喜歡貓、狗等小動物的形象，但不喜歡人形的玩偶；歐美市場則更偏向于童話精靈形象的IP，如PUCKY和LABUBU。

泡泡瑪特如果想將海外市場做大，依據上述觀察“因地制宜”投放產品必不可少。但由于一套玩偶的定制流程極為復雜，同一系列的不同玩偶會采用不同的材質和零配件。僅前期開一套模組進行量產就需要高額成本，也相應帶來各種各樣的供應鏈難題，因此為了單一市場定制產品之前，必須要算一本經濟賬。

對于2023年海外市場的業績展望，泡泡瑪特管理層預計到年底，海外門店的數量會達到80到90 家，機器人商店接近 200 家，其中70%位于東亞和東南亞，30%位于歐美澳地區。

可以看出，管理層對泡泡瑪特的出海前景相對樂觀，計劃開店數量相比去年翻了一番。但正如上文所述，要將產品銷售給更多人必然要面對相應增加的挑戰，泡泡瑪特“出中國記”的故事還尚待時間的驗證。

2022年財報發布次日，泡泡瑪特股價反彈11.63%至21.7港元/股，相較去年創下的歷史低點9.95港元/股已經翻倍，總市值約為300億港元。