2022年，受疫情反復(fù)、房地產(chǎn)下行、理財(cái)破凈等因素影響，“儲(chǔ)蓄”成為居民應(yīng)對(duì)不確定性的防御良策。據(jù)天風(fēng)證券宋雪濤團(tuán)隊(duì)測(cè)算，去年中國(guó)居民部門積攢了約6萬(wàn)億超額儲(chǔ)蓄。

近期，隨著疫情政策的優(yōu)化，疫情帶來(lái)的中長(zhǎng)期不確定性快速過(guò)去，被疫情壓制了接近3年的消費(fèi)在后疫情時(shí)代能否順利修復(fù)成了資本市場(chǎng)非常關(guān)心的話題。

那么，疫情期間的超額儲(chǔ)蓄會(huì)否成為提振消費(fèi)的重要推手？

(資料圖)

對(duì)此，宋雪濤團(tuán)隊(duì)分析稱，未來(lái)能轉(zhuǎn)化為超額消費(fèi)的主要是“預(yù)防性儲(chǔ)蓄”，這部分估算規(guī)模在5000-13000億左右，對(duì)應(yīng)社零1.1-2.9個(gè)百分點(diǎn)。至于能多大程度轉(zhuǎn)化為消費(fèi)，與居民的收入預(yù)期和儲(chǔ)蓄的分布結(jié)構(gòu)有關(guān)。

進(jìn)一步，該團(tuán)隊(duì)補(bǔ)充到，目前國(guó)內(nèi)超額儲(chǔ)蓄或主要集中于高收入群體，而低收入群體的收入端明顯承壓且缺乏財(cái)政轉(zhuǎn)移收入來(lái)源，2022年儲(chǔ)蓄率不升反降。這會(huì)拉低超額儲(chǔ)蓄對(duì)消費(fèi)的支持力度。

以下為天風(fēng)宋雪濤團(tuán)隊(duì)12月31日宏觀報(bào)告《超額儲(chǔ)蓄能否轉(zhuǎn)化成超額消費(fèi)？》主要內(nèi)容梳理，供參考：

一問(wèn)：中國(guó)居民部門積攢了多大規(guī)模的超額儲(chǔ)蓄？

宋雪濤團(tuán)隊(duì)分析稱，居民部門超額儲(chǔ)蓄規(guī)模或在6萬(wàn)億左右。另從存款結(jié)構(gòu)上看，超額儲(chǔ)蓄主要體現(xiàn)為定期存款，同時(shí)，存款或主要集中于高收入群體：

（1）超額儲(chǔ)蓄規(guī)模

數(shù)據(jù)顯示，2022年1-11月，居民部門新增存款14.9萬(wàn)億，算上過(guò)去5年12月居民新增存款均值1.4萬(wàn)億，2022年全年居民部門新增存款或超過(guò)16萬(wàn)億，大幅高于往年水平（2019、2020、2021年分別為9.7萬(wàn)億、11.3萬(wàn)億和9.9萬(wàn)億）。從居民部門的存款數(shù)據(jù)來(lái)看，2022年居民部門的超額儲(chǔ)蓄規(guī)模或在6萬(wàn)億左右。

（2）存款結(jié)構(gòu)

從存款結(jié)構(gòu)上看，2022年1-10月新增人民幣活期存款1.2萬(wàn)億（過(guò)去三年均值為1萬(wàn)億），與過(guò)去均值水平接近。新增定期存款11.5萬(wàn)億（過(guò)去三年均值為7萬(wàn)億），超額增幅接近4.5萬(wàn)億。這也推動(dòng)居民定期存款占比持續(xù)上行，2022年10月金融機(jī)構(gòu)人民幣存款中，住戶部門定期存款占比達(dá)到了69.2%，創(chuàng)近年來(lái)新高。

（3）存款或主要集中于高收入群體

和城鄉(xiāng)差異表現(xiàn)一致，中國(guó)高收入群體的儲(chǔ)蓄率也高于疫情前。數(shù)據(jù)顯示，疫情前后儲(chǔ)蓄率的變化與居民可支配收入正相關(guān)，高收入群體疫情以來(lái)的儲(chǔ)蓄率均值高于疫情之前，而低收入群體疫情以來(lái)的儲(chǔ)蓄率低于疫情前。

二問(wèn)：中國(guó)超額儲(chǔ)蓄的來(lái)源？

該團(tuán)隊(duì)表示，2022年，地產(chǎn)和理財(cái)投資收益下行，造成居民部門減少了購(gòu)房和理財(cái)?shù)韧顿Y性支出，這也2022年超額儲(chǔ)蓄的主要來(lái)源。另外，按照往年增速估算，疫情以來(lái)消費(fèi)減少帶來(lái)的超額儲(chǔ)蓄在5000-13000億元左右：

根據(jù)2017-2019年3年增速均值或2019年增速估算，疫情以來(lái)居民部門累計(jì)超額儲(chǔ)蓄在5000-13000億元左右。但主要來(lái)自于2020年，2022年居民部門收入下滑幅度大于支出，反而拖累了超額儲(chǔ)蓄。

另一方面，地產(chǎn)和理財(cái)投資收益下行也造成居民部門減少了購(gòu)房和理財(cái)?shù)韧顿Y性支出，而這部分才是2022年超額儲(chǔ)蓄的主要來(lái)源。

三問(wèn)：多少超額儲(chǔ)蓄能轉(zhuǎn)化成超額消費(fèi)？

宋雪濤團(tuán)隊(duì)表示，未來(lái)能轉(zhuǎn)化為超額消費(fèi)的主要是“預(yù)防性儲(chǔ)蓄”，這部分估算規(guī)模在5000-13000億左右，對(duì)應(yīng)社零1.12.9個(gè)百分點(diǎn)。至于能多大程度轉(zhuǎn)化為消費(fèi)，與居民的收入預(yù)期和儲(chǔ)蓄的分布結(jié)構(gòu)有關(guān)。

進(jìn)一步，該團(tuán)隊(duì)分析稱，目前國(guó)內(nèi)超額儲(chǔ)蓄或主要集中于高收入群體，而低收入群體的收入端明顯承壓且缺乏財(cái)政轉(zhuǎn)移收入來(lái)源，2022年儲(chǔ)蓄率不升反降。這會(huì)拉低超額儲(chǔ)蓄對(duì)消費(fèi)的支持力度。

數(shù)據(jù)還顯示，隨著居民可支配收入水平持續(xù)上行，居民平均消費(fèi)傾向會(huì)從接近100%（如2021年甘肅農(nóng)村居民人均可支配收入1.14萬(wàn)元，人均消費(fèi)支出1.12萬(wàn)元）逐漸下滑至50%左右。對(duì)于居民部門而言，高收入群體的邊際消費(fèi)傾向低，但持有超額儲(chǔ)蓄規(guī)模大，對(duì)消費(fèi)的支持力度弱；低收入群體的邊際消費(fèi)傾向高，但持有超額儲(chǔ)蓄規(guī)模小，且部分低收入居民的儲(chǔ)蓄率低于疫情前水平。這種結(jié)構(gòu)上的分化會(huì)降低超額儲(chǔ)蓄對(duì)消費(fèi)的支持力度。

該團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)：

明年高收入群體的收入預(yù)期改善，儲(chǔ)蓄率回落，高端可選消費(fèi)如奢侈品消費(fèi)有望改善。但是高收入群體的邊際消費(fèi)傾向低，對(duì)整體消費(fèi)反彈的支持力度有限。

明年低收入群體的收入端修復(fù)，儲(chǔ)蓄率初期可能先回升，初期部分收入可能用于回補(bǔ)近年來(lái)儲(chǔ)蓄的少增，這意味著初期低收入群體的消費(fèi)支持力度偏弱，但如果收入能有持續(xù)改善，未來(lái)必需消費(fèi)或?qū)⒌玫匠掷m(xù)支撐。

本文主要觀點(diǎn)來(lái)源于天風(fēng)證券宋雪濤團(tuán)隊(duì)2022年12月31日研報(bào)《超額儲(chǔ)蓄能否轉(zhuǎn)化成超額消費(fèi)？》，分析師：宋雪濤、孫永樂(lè)

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關(guān)鍵詞： 定期存款 主要集中 新增存款